Hoe houden we de koopkracht van de euro in stand Hoe houden we de koopkracht van de euro in stand ? De uitdagingen van het Europees monetair beleid Seminarie voor leraren economie van het secundair onderwijs, op 19 november 2008 L. Aucremanne, J. Bernagie, S. Ide

Schema van de uiteenzetting Wie beslist ? Wie doet wat ? Wat streven we na ? Het monetaire beleid dag na dag: twee-pijlerstrategie, geïllustreerd aan de hand van de rente-beslissingen in 2008 Doelstellingen en principes getoetst aan de praktijk gedurende de eerste 10 jaar van de euro Van de rentebeslissing naar de portemonee: transmissie naar de reële economie en de inflatie Van de rentebeslissing naar de portemonee: liquiditeitsverstrekking aan de geldmarkt door het Eurosysteem

De euro: wie beslist ? Wie doet wat ? Wat streven we na ?

Hoofdopdrachten van het Eurosysteem Monetair beleid Primaire doelstelling: prijsstabiliteit Goud- en deviezenreserves van de lidstaten Betalingssystemen Financiële stabiliteit Bankbiljetten

Eurosysteem / Europees Stelsel van Centrale Banken HU PL SK LV EE LT CZ RO BU BE DE ES FR IT IE LU NL AT PT FI GR SI MT CY Raad van Bestuur van de ECB Directie van de ECB Algemene Raad van de ECB

Een federaal systeem Volledig gecentraliseerde monetaire-beleidsbeslissingen Raad van Bestuur Directie 15 NCB's 6 15 instructies vertegenwoordiging Nationale centrale banken betrokken bij de voorbereiding ervan Decentralisatie van de tenuitvoerlegging van het monetaire beleid Min of meer grote autonomie van de nationale centrale banken op andere terreinen

Een onafhankelijk systeem Onafhankelijkheid tegenover de politieke autoriteiten Verbod instructies te geven of beslissingen te beïnvloeden Persoonlijke onafhankelijkheid Verbod op monetaire financiering van de overheidssector Duidelijk omschreven opdracht Prijsstabiliteit Verplichting rekenschap af te leggen over het gevoerde monetaire beleid Hoorzittingen in het Europees parlement Publicaties, uiteenzettingen, persconferenties Dialoog met de politieke autoriteiten Eurogroep, Europese Commissie Wisselkoersbeleid

De doelstelling volgens het Verdrag van Maastricht De primaire doelstelling van het Eurosysteem bestaat erin de prijsstabiliteit te handhaven Onverminderd het doel van prijsstabiliteit, ondersteunt het Eurosysteem het algemene economische beleid in de Gemeenschap. Waarom prijsstabiliteit? Geen verstoring van de in het relatieve-prijsstelsel vervatte informatie Geen blinde herverdeling van de inkomens en het vermogen teweegbrengen De onzekerheid en de risicopremies in de rentetarieven verminderen Gevolgen prijsstabiliteit voor de reële economie Efficiënte allocatie van de middelen en vertrouwen => investeringen, duurzame groei en werkgelegenheid (Negatieve) ervaringen met prijsinstabiliteit in de 20ste eeuw Duiste hyperinflatie 1922-23, deflatie in de jaren 30, inflatie in de jaren 70

Prijsstabiliteit: Een jaarlijkse stijging van de HICP voor het eurogebied met minder dan - maar dicht bij - 2 pct. op de middellange termijn HICP: geharmoniseerde consumptieprijsindex Jaarlijkse stijging < 2 pct., maar dicht bij 2 pct. Voorzorg tegen deflatierisico's Eurogebied Verschillen tussen landen zijn onvermijdelijk (bijvoorbeeld convergentie van het prijspeil) of te beteugelen door ander beleid Op de middellange termijn Moeilijk controleerbare schokken, bijvoorbeeld olieprijs, andere grondstoffen Laat geleidelijke reactie toe; vermijdt te grote volatiliteit in het beleidsinstrument (korte rente) en de economische activiteit

Het monetaire beleid dag na dag: twee-pijlerstrategie, geïllustreerd aan de hand van de rente-beslissingen in 2008

Rentebeslissingen op basis van 2 pijlers Om tot een rentebeslissing te komen baseert men zich op twee zogenaamde pijlers de economische analyse (conjunctuurindicatoren, reële bbp-groei, HICP-inflatie, macro-economische voorspellingen,...) informatie over prijsstabiliteit op korte termijn de monetaire analyse: analyse van geld- en kredietaggregaten informatie over prijsstabiliteit op lange termijn Deze informatie wordt naast elkaar gelegd en er volgt een algemene beoordeling door de Raad van Bestuur met het oog op het inschatten van de risico's voor het handhaven prijsstabiliteit Dan volgt een beslissing om de beleidsrente te verhogen, verlagen of gelijk te houden

Rentebeslissing in juli 2008: van 4,0 pct. naar 4,25 pct. (1) 1. de economische pijler, een selectie van indicatoren Bronnen: ECB, Eurostat, Datastream, Bloomberg, Consensus Economics

Rentebeslissing in juli 2008: van 4,0 pct. naar 4,25 pct. (2) 1. de economische pijler, vervolg 2. de monetaire pijler Bron: ECB Bank Lending Survey, Datastream

Rentebeslissingen in oktober en november 2008: verlaging met telkens 50bp. tot 3.25% (1) 1. de economische pijler, een selectie van indicatoren Bronnen: ECB, Eurostat, Datastream, Bloomberg, Consensus Economics

Rentebeslissingen in oktober en november 2008: verlaging met telkens 50bp. tot 3.25% (2) 1. de economische pijler, vervolg 2. de monetaire pijler Bronnen: ECB Bank Lending Survey, Datastream

Doelstellingen en principes getoetst aan de praktijk gedurende de eerste 10 jaar van de euro

Prijsstabiliteit zorgt voor lagere reële rente Geloofwaardig monetair beleid gericht op prijsstabiliteit leidt tot periode met lage inflatie, (consumptieprijsindex, veranderingspercentages t.o.v. het voorgaande jaar) en tot een daling van de lange rente (10-jaars referentierente, procenten) 1 Bronnen: OECD, Datastream, eigen berekeningen. 1 Reële rente berekend als de nominale lange rente gedefleerd met de CPI-inflatie.

Prijsstabiliteit: een middellange termijn-concept met even goed bezorgdheid voor neerwaartse risico's ("minder dan, maar dicht bij 2%" precisering in mei 2003) Bronnen: Datastream, ECB Survey of Professional Forecasters.

Verankering van de inflatieverwachtingen - eurogebied versus VS Verenigde Staten

Prijsstabiliteit ging niet gepaard met grotere variabiliteit van het activiteitsverloop Gedaalde macro-economische volatiliteit.... (standaardafwijking van groei en inflatie tussen 1998-2007 en voor glijdende reeks periodes van 40 kwartalen voor het eurogebied) ...kan zowel een gevolg zijn van mildere schokken als van beter beleid. 1980-1989 "Discretion" en/of grote variantie van schokken 1971-1980 standaardafwijking inflatie standaardafwijking inflatie 1990-1999 "Commitment" en/of kleine variantie van schokken standaardafwijking bbp-groei standaardafwijking bbp-groei Bronnen: Fagan, Henry en Mestre (2005), Datastream, OESO en eigen berekeningen.

Cash changeover in 2002 verstoorde de inflatieperceptie, maar recent lopen inflatie en inflatieperceptie opnieuw meer parallel HICP Inflatieperceptie Bronnen: EC, NBB.

Van de rentebeslissing naar de portemonee: transmissie naar de reële economie en de inflatie

Benadering "via de hoeveelheden" uit de basishandboeken Monetaire basis B  Geldhoeveelheid M  Prijs P Monetaire Vergelijking multiplicator: van Fisher: M = bB P = MV/Q B onder de controle van de centrale bank + : onderstreept de voorwaarden voor de mogelijkheid dat de centrale bank vat heeft op de commerciële banken en op de inflatie; "Inflation is always and everywhere a monetary phenomenon". Deze relatie lijkt stand te houden op de lange termijn. -: instabiliteit van b, in het bijzonder in een periode van financiele crisis, en V op korte termijn in de financieel ontwikkelde economieën is te groot geen afspiegeling van het strategische en operationele kader van de hedendaagse centrale banken

Een benadering "via de rente" Rente van Rente op de Andere financiële centrale bank i  geldmarkt  variabelen, reële  Prijs P variabelen, verwachtingen i onder controle van de centrale bank de transmissie van een rentebeleid verloopt via de termijnstructuur van de rente geldhoeveelheid M wordt een endogene variabele maar blijft tevens een indicator voor de risico's voor prijsstabiliteit op middellange tot lange termijn Bron:Aucremanne, Boeckx, Vergote (2007), "Rentebeleid versus geldbasisbeleid: gevolgen voor de centrale-bankbalans". Economisch Tijdschrift van de NBB, December 2007.

De transmissie van de monetaire-beleidsimpulsen Goederen-, diensten- en arbeidsmarkt Financiële markten Centralebankrente Prijzen Verwachtingen Kortetermijnrente op de geldmarkt Kortetermijnrente op de geldmarkt Geldhoeveelheid Wisselkoersen Andere rentetarieven (obligaties, kredieten, deposito's) Invoer- prijzen Netto- uitvoer Binnenlandse vraag (consumptie, investeringen) Loon- en prijsvorming

Doorrekening van de geldmarktrente op de andere rentetarieven (maandgegevens, percentages) Bronnen: ECB en Datastream (1) bankobligatie voor een bank met senior-rating, (2) overheidsobligatie op 5 jaar

De centrale bankrente en de wisselkoers Bronnen: Datastream, Bloomberg

Van de rentebeslissing naar de portemonee: liquiditeitsverstrekking aan de geldmarkt door het Eurosysteem

Het monetair beleid van het Eurosysteem: Operationele aspecten

Menu operationele kader monetaire reserveverplichtingen open-marktoperaties permanente faciliteiten interactie liquiditeitsbeheer - rentesturing monetair beleid gedurende de financiële crisis

Monetair beleid: operationeel kader Primaire doelstelling: richting geven aan de rentetarieven op zeer korte termijn van de geldmarkt Drie categorieën instrumenten:  minimum reserveverplichtingen (RR): opleggen aan banken om reserves te vormen en zo behoefte om geld te lenen bij de centrale bank te vergroten + buffermechanisme  open-marktverrichtingen (OMO): instrumenten om geld te lenen (of te ontlenen) aan de banken  permanente faciliteiten (PF): creatie "rentecorridor" Centrale beslissing (ECB), gedecentraliseerde uitvoering (NCBs) Ruime waaier van tegenpartijen, geen nationale quota Gelijke behandeling en harmonisering Gewaarborgd (onderpand)

 Monetaire reserveverplichtingen

Reserveverplichtingen: modaliteiten Alle in eurozone gevestigde kredietinstellingen zijn verplicht reserves te vormen bij hun nationale centrale bank. Bedrag: percentage (2%) van de meeste deposito's en effecten < 2 jaar Middelingsprincipe Vergoeding tegen het tarief van de basisherfinancieringstransacties Reserveperiode: ca 1 maand

Monetaire reserveverplichtingen: functies Verruimen structureel liquiditeitstekort  kredietinstellingen "en banque" houden Stabilisering geldmarktrente:  buffermechanisme dmv middelingsfaciliteit

 Open-marktverrichtingen

Open-marktverrichtingen (tenders): aard & functies = instrumenten om geld te lenen of te ontlenen aan de markt Basisherfinancieringstransacties (MRO) wekelijks, looptijd: 1 week centrale rol voor sturen marktrente en beheersen liquiditeit Langerlopende herfinancieringstransacties (LTRO) maandelijks, looptijd: 3 maanden (recentelijk ook 6 maanden) aanvullende financiering (geen rentesignaal) Fijnregelingstransacties (FT) ad-hoc afzwakken weerslag onverwachte liquiditeitsschommelingen op de rente

Open-marktverrichtingen: Tenderprocedures 2 systemen: Volumetenders (vaste rente)  ECB maakt rentevoet vooraf bekend  deelnemers vragen bedrag  full of partial allotment Rentetenders (variabele rente)  deelnemers stellen bedragen en rentevoeten voor  cut-off voor iedereen of cut-off maar iedereen voorgestelde prijs

 Permanente faciliteiten

Permanente faciliteiten Kenmerken: Geld lenen of ontlenen voor 1 dag (overnight) Marginale beleningsfaciliteit (bovengrens rentecorridor) banken kunnen geld lenen voor 1 dag tot 9 oktober 2008: de officiële rente van de ECB + 1%, nu +0.5% Depositofaciliteit (ondergrens rentecorridor) banken kunnen geld plaatsen voor 1 dag tot 9 oktober 2008: de officiële rente van de ECB -1%, nu -0.5% Op eigen initiatief en onbeperkt (onderpand) Functies: Binden O/N-rentevoeten (creatie "corridor") Algemene beleids­oriëntatie weergeven Marginale verstrekking en opslorping van liquiditeiten

Interactie liquiditeitsbeleid- rentevorming geldmarkt

Overzicht operationeel Kader Daggeldrente (EONIA) dicht tegen officiële rente Doelstelling Instrumenten  Minimumreservesysteem (RR) Reserveverplichtingen  Open marktoperaties (OMOs) Basisherfinancieringsoperaties (1 week)  Permanente faciliteiten (PF) Langerlopende herfinancieringsoperaties (3 maanden) Marginale beleningsfaciliteit Deposito faciliteit Fine-tuning operaties (doorgaans 1 dag)

Evolutie EONIA en de rentecorridor

Vereenvoudigde balans van het Eurosysteem (gemiddelde van de in 2007 uitstaande bedragen per dag, miljarden euro's) Actief Passief Netto externe activa Andere Autonome factoren 323,7 106,5 Bankbiljetten Deposito's van de overheid 629,6 52,5 251,9 Gemiddelde verplichting Reservetegoeden boven de gemiddelde verplichting Reserveverplichtingen 187,4 1,9 189,3 Openmarkt- transacties Basis-herfinancieringstransacties (1 week) Langerlopende herfinan- cieringstransacties "Fine-tuning"-transacties 263,6 183,3 0,0 441,5 "Fine-tuning"-transacties 5,4 Permanente faciliteiten Marginale belening (1 dag) 0,2 Deposito (1 dag) 0,5 0,3

De financiële crisis

De Financiële crisis Vertrouwen tussen banken is weg => "Droogvallen" van interbancaire markt => Centrale banken vaak enige manier om liquiditeiten te bekomen en te beleggen.  extra maatregelen Renteverlagingen (van 4.25% naar 3.25% in 2 stappen) Versoepeling criteria onderpand 'Full allotment' bij de open-marktoperaties (uiteraard beperkt tot beschikbaar onderpand) Meer operaties: extra LTROs Vernauwing corridor van de PF (van 200 bp naar 100 bp) OMO's in USD ('full allotment') en CHF (voorwaarden SNB). Emergency Liquidity Assistance (op nationaal niveau: “lender of last resort”)

Bedankt !