Advanced Corporate Finance Dividendbeleid Frank de Jong 16 maart 2000
Enige feiten n sommige ondernemingen keren veel dividend uit, andere nauwelijks n hoe meer high tech en high growth, hoe minder dividend n dividend is vaak erg constant over de tijd ä target dividend ratio n overslaan of reductie dividend geeft meestal negatieve koersreactie
Enige puzzles n vaak keren bedrijven dividend uit en trekken ze tegelijkertijd kapitaal aan n dividenduitkering is meestal belast, inkoop eigen aandelen lijkt goedkoop alternatief ä waarom wordt dat niet vaker gebruikt? n splitsing van aandelen geeft meestal positieve koersreactie ä zijn twee vijfjes meer waard dan een tientje?
Dividendbeleid: theorie n Modigliani-Miller: als financiele markten perfect zijn is dividendbeleid irrelevant ä beleggers kunnen elk dividendbeleid ongedaan maken of nabootsen door middel van aan- en verkoop van aandelen n Met belastingen: inkoop eigen aandelen is goedkoper dan dividenduitkering n Waarom dan toch dividenden?
Waarom dan toch dividend? n tax clientele n ‘bird in the hand’: minder onzekerheid n signaal van kwaliteit van de onderneming ä dividend is duur, dus alleen ondernemingen met goede vooruitzichten kunnen zich dividend permitteren (‘burning money’) n reduceert het Free Cash Flow probleem
Free Cash Flow probleem n Jensen (1986): managers willen graag een zo groot mogelijke onderneming n zullen zoveel mogelijk willen investeren ä ook in negatieve NPV projecten, overnames,... n ‘cash cows’ genereren vaak een grote Free Cash Flow (FCF) ä FCF = cash flow minus rente, belastingen en alle positieve NPV investeringen
Free Cash Flow (2) n hoge FCF geeft managers alle ruimte voor nutteloze uitgaven en ‘empire building’ ä ‘overinvestment’ n hoge dividenduitkering vermindert het overinvestment probleem n hoge leverage heeft hetzelfde effect ä Kravis (KKR): ‘debt tightens the company’ ä lees Wruck: Sealed Airs special dividend
Free Cash Flow (3) n dividend verhoogt noodzaak voor extern kapitaal maar reduceert FCF agency kosten ä extended tradeoff theorie n Vergelijking met de eerdere agency kosten: ä debt overhang, asset substitution n FCF is met name probleem voor goed- lopende bedrijven zonder groeipotentieel
Empirische feiten n utilitities (in VS) en zware industrie keren meestal hoog dividend uit n cash cows beste kandidaat voor Leveraged Buyouts (LBO) ä RJR Nabisco (Barbarians at the Gate) ä Teaching Note Leveraged Recapitalizations –waardering van onderneming na LBO