Leseenheid 5: Investeren bij onzekerheid Onderwerpen: Investeringen onder onzekerheid Strategie in relatie tot investeringen Vereiste informatie t.b.v. investeringsbeslissingen Koppelingen van investeringen aan de doelstelling van de onderneming De vermogensmarkt Vermogenskostenvoet Voorbereidende studie "Vlottend Financieel Management“ hoofdstuk 5 “Vermogensstructuur en vermogensmarkt” 6.4 t.m. 6.7

Investeren bij zekerheid en onzekerheid één project: wel of niet ? Bij onzekerheid Verschillende economische scenario’s leiden tot verschillende uitkomsten Management wil risicoreductie

PARTIELE EN TOTALE ANALYSE Partiële analyse - afzonderlijke beoordeling projecten - variatie en standaarddeviatie maatstaven voor spreiding uitkomsten kasstromen rond gemiddelde Totale analyse - bezien projecten in combinatie met bestaand bedrijf

DE PARTIELE ANALYSE Conjunctuur Kans Project I II III Hoog 0,2 1000 650 50 Normaal 0,6 500 450 450 Laag 0,2 0 250 850 Verwachte kasstroom 500 450 450 Variatiebreedte 1000 400 800 Standaarddeviatie (σ) 316 127 253

Standaarddeviatie Neem voor elke meetwaarde de afstand tot het gemiddelde. Tel deze bij elkaar op en deel ze door het aantal meetwaarden. De kwadraat en wortel zijn nodig om ook de negatieve afstanden correct mee te tellen.

DE TOTALE ANALYSE Conjunctuur Kans Combinatie van projecten I+II I + III Hoog 0,2 1650 1050 Normaal 0,6 950 950 Laag 0,2 250 850 Verwachte kasstroom 950 950 Variatiebreedte 1400 200 Standaarddeviatie (σ) 443 63

Enkele hierbij behorende begrippen Volkomen negatieve correlatie als uitkomst project 1 hoog, dan is uitkomst van project 3 laag en omgekeerd Correlatie coëfficiënt tussen -1 (volkomen negatief) en +1 (volkomen positief) Volkomen positieve correlatie Accumulatie van risico

Selectiecriteria bij kwantificeerbaar risico Verhogen van de disconteringsvoet met een risico opslag Risicovrije rentevoet Beslissen op basis van NCW en standaarddeviatie Risico apart berekenen

Beslissingsboom met betrekking tot het tijdschrift TvBWW II …… + 700 II …… - 200 III…… + 500 III…… + 400 IV ….. + 1200 IV ….. + 200 IV ….. - 900 Alleen in Nederland 2 Direct in Nederland en in Vlaanderen

Selectiecriteria bij beslissingsboom Maximax - methode Maximin - methode Methode van Laplace

gebaseerd op scheiding van eigendom en bestuur Terugverdienperiode en agency problematiek gebaseerd op scheiding van eigendom en bestuur

Gevoeligheidsanalyse Geeft inzicht in de gevoeligheid van de verwachte waarde van het project van de onderliggende variabelen: exogene variabelen (niet beïnvloedbaar) endogene variabelen (beïnvloedbaar)

VERMOGENSMARKT V&V hoofdstuk 6 (6.4. t.m 6.7.) Analyse van rendement en risico Marktmodel Capital Asset Pricing Model Relevante begrippen

Rendement versus risico Soort (potentieel) rendement Risico Sparen  2-3 procent Geen tot €100.000 bij een Nederlandse bank Deposito  2,5-3,5 procent Geen mits je het geld niet plots nodig hebt Obligaties 3-7 procent Afhankelijk van kredietwaardigheid Aandelen 4-8 procent Kans op verlies waarde, dividend onzeker Opties & derivaten 8-100 procent Geheel afhankelijk van de vorm, vaak heel hoog

Markowitz: VERMOGENSMARKT variantie c.q. standaarddeviatie van rendement vormen maatstaf voor risico Rendement bestaat uit koersbeweging en dividend

Rendement van een aandeel Onderscheidt een koersrendement en een dividendrendement

De kostenvoet van het eigen vermogen MPA = Div1 / (ke – g) Waarbij: MPA = koers van een aandeel einde periode Div1 = Dividend in jaar 1 ke = kostenvoet eigen vermogen g = groeifactor dividend

Dividend in relatie tot groei (dividend discount model) Koers ex dividend = (ke – dividendgroei)

Markowitz efficiënte portefeuille: Geen andere portefeuille, waarvoor geldt dat: Gegeven het risico het rendement hoger is, Gegeven het verwachte rendement, het risico lager is

Rentestructuur Onderscheidt een normale, vlakke en omgekeerde rentestructuur; Begrippen: spot rate en forward rate

Marktmodel Legt lineaire relatie tussen rendement van een fonds en rendement marktportefeuille Middels fondsbeta meten individueel fonds in relatie tot totale markt Agressieve fondsen en defensieve fondsen Fondsbeta > 1: agressief fonds Fondsbeta < 1: defensief fonds

Capital asset pricing model Lineaire relatie tussen rendement en risico middels: Capital market line Security market line

Capital asset pricing model (2) Een der meest bekende modellen voor prijsvorming van aandelen Aanvullende veronderstellingen t.o.v. marktmodel: Geld lenen en uitzetten tegen risicovrije rentevoet Homogene verwachtingen t.a.v. waarschijnlijkheid rendementen Perfecte vermogensmarkt

De capital market line E(Rp) ERM M ERp P Rf σ(Rp) σ(Rm) Risico (σ)

De security market line E(Rj) M E(RM) Rf βm=1 β

Vergelijking van de security market line ERi = Rf +βi (ERm – Rf) ERi = marktverwachting mbt rendement fonds Rf = risicovrije rente Βi = fondsbeta ERm = rendement totale marktportefeuille

Vermogenskostenvoet Ko Relatie met CAPM formule Ko = (EV/TV) x Ke + (VV/TV) x (1-f) x Kv Waarbij: EV = eigen vermogen VV = vreemd vermogen Ke = kostenvoet eigen vermogen Kv = kostenvoet vreemd vermogen f = belastingpercentage

Overige begrippen efficiënte markt hypothese: Zwakke variant Semi-stringente variant Stringente variant technische en fundamentele analyse

Uit de markt: AEX zakt op korte termijn door 350 pnt - ING 19 september 2008, 10:11 uur | FD.nl/DJ AMSTERDAM (FD.nl/DJ)--De AEX zal in de komende weken de bodem van 350 punten breken, in lijn met het laagste punt van gisteren van 349,67, aldus technisch analist Roelof-Jan van den Akker van ING Wholesale Banking. De AEX verkleint met de opwaartse beweging van vrijdag de zeer sterke zogeheten 'oversold positie', waar de AEX voor de korte termijn in verbleef, maar de dalende trend voor de korte en lange termijn blijft intact en zal ook worden hervat nadat de AEX een lagere top heeft gevormd, zegt Van den Akker. De AEX raakte deze week in korte tijd 50 punten kwijt. "Wat we nu zien is een herstel in een dalende trend. Voor de lange termijn is de AEX echter niet oversold. Het opwaarts potentieel is zeer beperkt, waarbij voor de AEX op 390 punten een zeer sterke weerstand ligt. Daarbij ondervindt de AEX veel weerstand in de zone 374-390 punten. Ik verwacht dat de AEX in dit gebied een lagere top zal neerzetten, waarna de dalende trend zal worden hervat", aldus de technisch analist. 374 Punten is het laagste niveau van de AEX die dateert van 16 juli van dit jaar. Van den Akker verwacht dat de opleving van de AEX volgende week zal worden beëindigd en dat de daling zal worden hervat. De AEX bleef met de beweging van deze week boven de steunzone van 348 tot 345 punten. De AEX noteert vrijdag rond 10.10 uur 5,4% hoger op 370,50 punten. (ANS)

Leseenheid 6: risicomanagement Onderwerpen: rente- en valutamanagement Financiële instrumenten Voorbereidende studie: “Vlottend Financieel Management”: hoofdstuk 8 en 9

Derivaten Financiële derivaten zijn beleggingsinstrumenten die hun waarde ontlenen aan de waarde van een ander goed, zoals aandelen en olie. Het andere goed wordt in het jargon de onderliggende waarde genoemd. De voornaamste soorten derivaten zijn opties, futures, swaps en forwards. Men gebruikt financiële derivaten om risico's te verkleinen of juist te speculeren

Risicomanagement Typen risico: Renterisico Valutarisico Commodity price risk (prijsrisico fungibele goederen uit landbouw en mijnbouw: olie, koper, etc.)

Risicomanagement Instrumenten t.b.v. risicomanagement: Opties, Termijncontracten (futures, forwards) Swaps (ruilcontracten)

Rente management Drie lening typen: Rente risico Aflossing en interest betaling ineens op het eind van de looptijd (maturity) (A) Aflossing ineens op het eind van de looptijd, interest betalingen gespreid in de tijd (B) Aflossing en interest betalingen gespreid in de tijd (C)

De renteswap Een overeenkomst tussen twee partijen waarbij: - Over een bepaalde looptijd - Gebaseerd op een van tevoren overeengekomen hoofdsom - Renteverplichtingen met elkaar worden uitgewisseld (kort tegen lang of andersom) Met als doel: - beheersing van renterisico - Minimaliseren van rentekosten/ maximaliseren van rente- opbrengsten

Variabele rentebetaling Renteswap EURIBOR + 0,5% Variabele rentebetaling Bedrijf Bank Vaste renteontvangst 4% EURIBOR + 1,5% Variabele rentebetaling Vaste rentebetaling 5%

Future Rate Agreement (FRA) Een overeenkomst tussen twee partijen, waarbij afgesproken wordt, een verschil tussen een op dit moment overeen gekomen rente (future rate) en de in de toekomst geldende rente te verrekenen de koper profiteert van stijging van de rente in de toekomst en heeft nadeel bij daling vastgelegd worden: afrekendatum (fixing) periode waarover renteberekening contractrente als referentiepunt

Swapvarianten Deferred swap: later ingaan ruiltransactie Amortizing swap: geleidelijke daling nominale waarde Accreting swap: waarde neemt geleidelijk toe

Voorbeeld van een FRA

Het valuta termijncontract Op het moment van afsluiten van de overeenkomst worden valuta gekocht of verkocht tegen een nu afgesproken prijs met levering of afname op een moment in de toekomst. Onderscheidt forwards (maatwerk) en futures (gestandaardiseerd)

Exchange rate risk: forward exchange rate Waarbij: F = forward exchange rate (termijnkoers) S = spot market exchange rate (huidige koers) rD = domestic interest rate (rente in de Eurozone) r$ = foreign interest rate (rente bv. van de US Dollar)

Forward versus optie Forward (plicht): Risico is afgedekt (+) Goedkoop (+) Star (-) Je profiteert niet van een “gunstige” koersbeweging(-) Opties (in dit geval een recht): Duur (-) Flexibel (+) Je profiteert van een “gunstige” koersbeweging (+)

Definitie optie Een recht of een plicht om iets op een afgesproken moment in de toekomst (expiratiemoment) te kopen of te verkopen tegen een prijs (uitoefenprijs) die we nu afspreken.

Optie definitie Kopen Verkopen Rechten (premie te betalen) Kopen call Kopen put Plichten (premie te ontvangen) Schrijven put Schrijven call

Enkele relevante begrippen bij opties Expiratiedatum Onderliggende waarde Uitoefenprijs American style en European style Premie

PHILIPS, KONINKLIJKE (PHI) 22,87 Enkele koersen 18/03/2013 Onderliggende waarde PHILIPS, KONINKLIJKE (PHI) 22,87 C mei 13 23,00 0,75 P mei 13 23,00 1,20 expiratiedatum uitoefenprijs premie

Het kopen van een call optie Speculatief: Bij een verwachte koersstijging Defensief: Afdekken tegen een stijging van koersen ( valutaopties !)

Resultaat gekochte call optie Aandelenkoers op expiratiedatum premie

Het kopen van een put optie Speculatief: Bij een verwachte koersdaling Defensief: Afdekken tegen een daling van koersen ( valutaopties, put opties op aandelen): bijvoorbeeld een exporteur kan putopties kopen om zich af te dekken tegen koersdaling

Resultaat gekochte put optie Aandelenkoers op expiratiedatum premie

Het schrijven van een put optie Speculatief: Bij het niet verwachten van een koersdaling Defensief: Wanneer men zeker iets wil kopen (valuta !) en een prijsvoordeel wil behalen

Resultaat geschreven put optie premie Aandelenkoers op expiratiedatum

Het schrijven van een call optie Speculatief: Bij het niet verwachten van een koersstijging (ongedekt schrijven) Defensief: Schrijven op een bestaande portefeuille, wanneer reeds sprake is van koerswinst op de aandelen (gedekt schrijven)

Resultaat geschreven call optie premie Aandelenkoers op expiratiedatum

Terminologie Call opties OW > UP in the money Put opties OW = UP at the money OW < UP out of the money Put opties OW > UP out of the money OW < UP in the money

Spreads: combinaties van meerdere basisopties Long straddle: Kopen van een call optie en een put optie, speculerende op een uitslag ( snelle daling of snelle stijging) van de koers

Het resultaat op een gekochte long straddle, waarbij de gekochte put en gekochte call dezelfde uitoefenprijs hebben Resultaat Aandelenkoers op expiratiedatum premies

Toepassingen met (of zonder) opties Importeren Exporteren Inschrijven buitenlandse opdracht Uitbrengen overnamebod Investeren / beleggen in het buitenland

Varianten gewone financiele instrumenten Swaption Cap Floor