Basiscursus Beleggen voor Pensioenfondsbestuurders 18 april 2013

Agenda cursus voor pensioenfondsbestuurders 1 Welkom en introductie 2 Verschillende vermogenscategorieën: Aandelen, Vastrentend, Alternatives, Vastgoed 3 Diversificatie in portefeuille context 4 Invloed economie op de vermogenscategorieën 5 Impact nieuwe regelgeving op beleid Pensioenfondsen 6 Het nFTK en invloed op de beleggingsportefeuille 7 Appendix

Agenda cursus voor pensioenfondsbestuurders 1 Welkom en introductie 2 Verschillende vermogenscategorieën: Aandelen, Vastrentend, Alternatives, Vastgoed 3 Diversificatie in portefeuille context 4 Invloed economie op de vermogenscategorieën 5 Impact nieuwe regelgeving op beleid Pensioenfondsen 6 Het nFTK en invloed op de beleggingsportefeuille 7 Appendix

Aandelen

Aandelen Een aandeel is een effect dat een deel van het kapitaal van een onderneming vertegenwoordigt. De eigenaar ervan, de aandeelhouder, is dus mede-eigenaar van de onderneming. Een gewoon aandeel geeft hem recht op een dividend en stemrecht in de algemene vergadering. Aandelen vormen meestal kern van de portefeuille zakelijke waarden van een pensioenfonds. Regionale danwel internationale portefeuille van aandelen (Europa, VS, Japan, Emerging Markets versus een wereldwijd gespreide portefeuille) Ook binnen aandelen mogelijkheden voor diversificatie: Large cap aandelen Small cap aandelen Groei aandelen Waarde aandelen Regionale spreiding [Presentation name]-[Date]

Aandelen analyseren Fundamentele analyse: een rationele methode om de waarde van een aandeel te bepalen. Verschil tussen de prijs van een aandeel en de theoretische waarde van een aandeel Value investing: zoeken naar bedrijven met een hoge intrinsieke waarde en deze zo goedkoop mogelijk aanschaffen. Growth Investing; zoeken naar bedrijven met een hoog groeipotentieel om daarvan te profiteren in de tijd. Kwantitatieve analyse

Aandelen analyseren Groei tegen een redelijke prijs: een combinatie van value en growth investing; zoeken naar bedrijven met goede groeivooruitzichten en die tegelijkertijd een prijs hebben beneden de intrinsieke waarde van de onderneming. Beleggen in kwaliteit; niet wat het bedrijf nu waard is, maar wat het de komende jaren kan opbrengen: return on equity, integriteit van management, relatieve positionering. Beleggen voor inkomen; zoeken naar bedrijven die een stabiele cash flow hebben en die in de vorm van dividend uitkeren. De meeste beleggers hanteren een mix van principes en stijlen.

Aandelen analyseren - terminologie Boekwaarde: eigen vermogen van een onderneming uitgedrukt per aandeel; leidraad om te bepalen of een aandeel onder- danwel overgewaardeerd is Dividendrendement: rendement op uitgekeerde dividend (dividend gedeeld door de koers van een aandeel) Winst per aandeel: de nettowinst van een onderneming gedeeld door het aantal aandelen Marktkapitalisatie: de totale marktwaarde van een bedrijf; het aantal uitstaande aandelen maal de koers Koers/winstverhouding: feitelijk in hoeveel jaar kun je je investering terugverdienen Volume: de hoeveelheid aandelen die op een dag worden verhandeld; indicatie voor de liquiditeit van een aandeel Bid/ask: het verschil tussen de aan- en de verkoopprijs op enig moment; liquide aandelen (veel omzet) hebben een geringe bid/ask

Verschillende aandelenbeurzen en indices NYSE: belangrijkste en grootste beurs ter wereld, breed gespreid Nasdaq: technologiebeurs waarop electronisch wordt gehandeld (schermenbeurs) Euronext: fusie van Amsterdamse, Brusselse en Parijse beurs Tokyo Stock Exchange: grootste Aziatische beurs Dow Jones, S&P 500, FTSE, Stoxx 50, Nikkei, MSCI indexen,…Aex

Vastrentende waarden

Vastrentende waarden: obligaties Een obligatie is een schuldbewijs voor een lening uitgegeven door een overheidsinstelling, onderneming of instelling Kenmerken van een obligatie: Uitgevende partij (issuer), rating Couponrente (coupon, interest rate) Hoofdsom (principal) Looptijd (maturity) Obligaties noteren in procenten Afhankelijk van de actuele rentestand noteert de koers van een obligatie hoger of lager dan 100% [Presentation name]-[Date]

Soorten obligaties Staatsleningen Overige overheden – bijv. BNG, EIB OECD landen ; Emerging Market Debt (EMD) Overige overheden – bijv. BNG, EIB Bedrijfsobligaties (credits) Investment grade – rating BBB en hoger High Yield – rating BB en lager Inflatie gerelateerde obligaties Zero-coupon obligaties (bullet) Geen tussentijdse couponuitkeringen Asset backed leningen Converteerbare obligaties Derivaten op obligaties Interest rate swaps (IRS); cash + IRS = (synthetische) obligatie Credit Default Swaps (CDS) [Presentation name]-[Date]

Duration Prijs (koers) van een obligatie is gevoelig voor 3 factoren: looptijd, couponbetalingen en aflossing en het huidige renteniveau Duration is de gewogen gemiddelde looptijd van een obligatie en een belangrijke maatstaf voor de rentegevoeligheid Koersverandering = duration * renteverandering Voorbeeld: Een obligatie met een duration van 4,5 jaar levert bij 1% rentestijging een koersverlies op van 4,5% Een obligatie met een duration van 8,7 jaar levert bij 1% rentedaling een koerswinst op van 8,7% Tactisch durationbeleid Bij een te verwachten rentestijging wordt de portefeuille duration korter gehouden dan de duration van de benchmark om koersverlies te beperken. Bij een te verwachten rentedaling is duration langer dan benchmark om zoveel mogelijk van koerswinst te kunnen profiteren [Presentation name]-[Date]

Rentetermijnstructuur (yield curve) Grafiek met looptijden afgezet tegen renteniveau Normale yield curve heeft stijgend verloop Source: Bloomberg Source: BNPP AM [Presentation name]-[Date]

Waarom verandert de yield curve? Korte rente (< 1 jaar) Centrale banken reguleren de korte rentetarieven. Zij kunnen de economie zo stimuleren of afremmen en de inflatie-ontwikkeling in de hand houden Lange rente Groei- en inflatieverwachtingen Vraag en aanbod Technische factoren Dynamiek van de yield curve Versteiling (steepening); korte rente daalt en/of lange rente stijgt Vervlakking (flattening) [Presentation name]-[Date]

Staatsobligaties Developed Markets Voor het beheren van een portefeuille staatsobligaties zijn volgende factoren van belang: Verwachting van de renteverandering en op basis daarvan bepalen duration (bij stijging rente lagere duration dan benchmark en bij daling rente hogere duration dan benchmark) Visie op veranderingen in de yield curve en op basis hiervan bepalen van de positie op de yield curve Allocatie over landen Bij portefeuille staatsobligaties met valuta buiten euro, zoals global fixed income, is ook het valutabeleid een bepalende factor [Presentation name]-[Date]

Staatsobligaties Emerging Market Debt Beleggen in staatsobligaties van opkomende economieën, zoals Rusland, Brazilië en China (kan zowel in local currencies als hard currencies (=vaak USD currency)) Worden veelal gekenmerkt door: Sterk groeiende economieën Kansen door stabilisatie in politieke en financiële situatie en verbeterde juridische structuur [Presentation name]-[Date] 17

Bedrijfsobligaties Worden uitgegeven door bedrijven Risico van een bedrijfsobligatie is hoger dan risico van een staatsobligatie, maar ook hogere couponrente (risico-opslag) Op basis van kredietwaardigheid verdeling in ratings: investment grade, vaak credits genoemd, rating AAA t/m BBB niet-investment grade, vaak high yield genoemd, rating lager dan BBB Ratings worden afgegeven door rating agencies zoals S&P, Fitch en Moody’s Voor het beheren van bedrijfsobligaties is de analyse van het onderliggende bedrijf van groot belang [Presentation name]-[Date]

Alternatieve beleggingscategorieën

Alternatieve beleggingscategorieën (alternatives) Wat zijn alternatives? Alle beleggingcategorieën naast aandelen, obligaties en cash Meestal gedefinieerd door wat het niet is Kenmerken Diversificatie; lage correlatie met traditionele beleggingscategorieën Betere (risico gecorrigeerde) rendementen Illiquiditeit Inflatie bescherming

Alternatieve beleggingscategorieën (alternatives) 21 Alternatieve beleggingscategorieën (alternatives) Moving the efficient frontier

Welke alternatives zijn er? Vastgoed Hedge funds Absolute return strategieën Converteerbare obligaties Infrastructuur Private equity Grondstoffen (commodities) Bosbouw Wijn, kunst, antiek ………………

Converteerbare obligaties Combinatie van een obligatie met een call optie op een aandeel heeft karakteristieken van zowel aandelen als obligaties Elke convertible is gelieerd aan een specifiek aandeel; als het aandeel stijgt, zal de convertible zich steeds meer als een aandeel gaan gedragen en steeds minder als een obligatie en vice versa Bond Floor Price of convertible Convertibles behave like “pure equities” Convertibles behave like “pure bonds” Price of equity Mixed Convertibles Area of Positive Convexity Opwaarts potentieel van aandelen Protectie van een ‘bond floor’ Proportioneel meer opwaarts dan neerwaarts potentieel Met gemengde converteerbare obligaties kan de ‘positieve convexiteit’ benut worden [Presentation name]-[Date]

Commodities Beleggen in grondstoffen als olie, gas, vee, metalen, edelmetalen en landbouw Waarom? Lage correlatie Hoge correlatie met inflatie Bescherming tegen geopolitieke risico’s Rendementsvooruitzichten Maar ook Volatiel Complexe markt Belangrijk deel rendement komt van beleggen in futures (backwardation, contango)

Hedge funds Geen uniforme beleggingscategorie Belangrijkste kenmerken: Doelstelling van absolute, positieve rendementen (geen benchmark) Door gebruik te maken van inefficiencies in markten Lage correlatie met traditionele markten Veelal gebaseerd op een beperkt aantal strategieën Vaak hoog risico (leverage) Hoge fees (2%+20%) Alpha of Beta? Fund of Hedge Funds En na 2008?

Vastgoed

Waarom beleggen in vastgoed? | 04/04/2017 | Waarom beleggen in vastgoed? Risico diversificatie (Strategische Asset Allocatie) Aantrekkelijke risico-rendements karakteristieken Genereren directe inkomsten Inflatie hedge Profiteren van bepaalde demografische ontwikkelingen Creëren van exposure naar specifieke economieën en markten Controle over investeringen Duurzaam beleggingsbeleid

Hoe beleggen in vastgoed? | 04/04/2017 | Hoe beleggen in vastgoed? Privaat versus publiek Direct versus indirect: Fonds Fonds Fonds Fund of Funds Indirect / Publiek: Beursgenoteerd (Listed; REITs, FBI’s) Indirect / Privaat: Niet beursgenoteerd (Non-Listed) Indirect / Publiek: Vastgoed Derivaten Direct / Privaat: Gebouwen

Hoe beleggen in vastgoed? Kenmerken: [Presentation name]-[Date]

Conclusies: Vastgoed is een aantrekkelijke beleggingscategorie | 04/04/2017 | Conclusies: Vastgoed is een aantrekkelijke beleggingscategorie Beleggen in vastgoed kan op verschillende manieren Elke vorm kent z’n eigen voor- en nadelen Combinatie van verschillende vormen kan voordelen leveren

Agenda cursus voor pensioenfondsbestuurders | 04/04/2017 | Agenda cursus voor pensioenfondsbestuurders 1 Welkom en introductie 2 Verschillende vermogenscategorieën: Aandelen, Vastrentend, Alternatives, Vastgoed 3 Diversificatie in portefeuille context 4 Invloed economie op de vermogenscategorieën 5 Impact nieuwe regelgeving op beleid Pensioenfondsen 6 Het nFTK en invloed op de beleggingsportefeuille 7 Appendix

Diversificatie – voorbeeld (1)

Diversificatie – voorbeeld (2)

Diversificatie – voorbeeld (3)

Diversificatie van aandelenportefeuille Volatiliteit elk individueel aandeel: 25% Correlatie tussen de aandelen: 65% Volatiliteit van portefeuille met 50 aandelen daalt tot 20%

Risico budget en diversificatie Afnemend risico bij diversificatie Bij een verdergaande diversificatie binnen een balanced portefeuille neemt het risico af, bij een gelijkblijvend (verwacht) rendement. De assets die zijn toegevoegd vanuit European balanced: Internationale aandelen Credits Convertibles Small caps Vastgoedaandelen Emerging market debt High yield bonds

Efficiënte grenslijn (efficient frontier) 60% obligaties + 40% aandelen Verwacht rendement 80% obligaties + 20% aandelen 100% obligaties Risico (volatiliteit)

Agenda cursus voor pensioenfondsbestuurders 1 Welkom en introductie 2 Verschillende vermogenscategorieën: Aandelen, Vastrentend, Alternatives, Vastgoed 3 Diversificatie in portefeuille context 4 Invloed economie op de vermogenscategorieën 5 Impact nieuwe regelgeving op beleid Pensioenfondsen 6 Het nFTK en invloed op de beleggingsportefeuille 7 Appendix

Invloed economie op de vermogenscategorieën De modelportefeuille en onze Smart Benchmark Een gestructureerd beleggingsproces: de scorecards Economische en marktvooruitzichten

Smart Benchmark en het beleggingsbeleid Beleggingsbeleid hangt af van de beleggingshorizon. Smart Benchmark zit tussen de zeer lange termijn allocatie en de tactische allocatie. Beleggingshorizon Smart Benchmark is 5-7 jaar, SB wordt eens in de paar jaar herzien.

Spreiding: werkt het? Spreiding werkte niet in 2008. Rendementen sinds 2006 Source: Datastream, BNPP AM Spreiding werkte niet in 2008. Op langere termijn biedt een gespreide portefeuille een betere verhouding tussen rendement en risico.

De modelportefeuille

Invloed economie op de vermogenscategorieën De modelportefeuille en onze Smart Benchmark Een gestructureerd beleggingsproces: de scorecards Economische en marktvooruitzichten

De scorecards Scorecards bevatten factoren die volgens onze research van invloed zijn op de betreffende beleggingscategorie. We hebben scorecards voor alle beleggingscategorieën in onze Smart Benchmark (en dus in onze modelportefeuille). Voor sommige beleggingscategorieën hebben we ook sub-scorecards. De scorecards worden wekelijks besproken. Dit is geen puur mechanisch proces. Scorecards worden periodiek geëvalueerd.

De scorecard voor aandelen

Recente ontwikkeling aandelen

Marktomstandigheden Algemeen Huidige situatie Regulering, belasting, fusies en overnames, IPO’s. Huidige situatie Positief is geleidelijke toename fusies en overnames en IPO’s. Negatief is toename regulering, kapitaaleisen banken, fundamentele problemen in de eurozone. Per saldo een negatieve score.

Economische visie: waar letten we op? Voorlopende indicatoren: een blik in de toekomst? Lopen 3 tot 6 maanden voor. Vertrouwen producenten en consumenten. Orderontvangsten bedrijven. Samengestelde indicatoren. Financiële markten. Reële indicatoren: huidige situatie en trends. Consumptie, investeringen, internationale handel, groei, werkgelegenheid etc.. Monetair / financiële indicatoren: Rentestand en –ontwikkeling. Geld- en kredietgroei. Vermogens- en schuldposities consumenten, bedrijven en overheid.

Bronnen van groei Y = C + I + G + X – M ΔY = ΔC + ΔI + ΔG + ΔX – ΔM + ΔVoorraden

Voorlopende indicatoren gemengd Matig positieve groei in de VS, geen groei in de eurozone Voorlopende indicatoren in Japan flink verbeterd, in opkomende iets opgelopen.

Waarom zo’n matig herstel? Naweeën financiële crisis: Uitgeholde vermogensposities. Terughoudende banken. Afbouw schulden prioriteit (deleveraging), particulieren en overheid! Gevolgen: Zwak herstel arbeidsmarkt (“jobless recovery”), maar wel herstel! Terughoudende consumenten (niet de traditionele voortrekkersrol). Matig en onevenwichtig herstel in VS, VK, eurozone, Japan. Sterker herstel opkomende markten. Score economische cyclus op korte termijn en langere termijn negatief.

Economische cijfers op korte termijn: verrassingsindex

De scorecard voor aandelen

Monetair beleid Centrale banken verhogen rente bij sterke groei en oplopende inflatie en verlagen rente bij afkoelende economie. Mandaat verschilt tussen centrale banken: ECB 2% inflatie, Fed lage inflatie en lage werkloosheid Tijdens de financiële crisis bleek het rentewapen onvoldoende en werden vele aanvullende maatregelen geïntroduceerd. De Fed, de Bank of Japan en de Bank of England doen aan kwantitatieve verruiming (QE): het opkopen van obligaties om de rente te drukken en liquiditeit in de economie te verhogen. De ECB introduceerde Outright Monetary Transactions. In opkomende markten is de rente veelal verlaagd, maar het huidige groei- en inflatiebeeld duidt op een einde aan deze cyclus. Vooral in China is het monetaire (en fiscale beleid) volatiel om de economie stabiel te houden.

Monetair beleid: balansen centrale banken toegenomen

Lage inflatie Milton Friedman: inflatie is altijd en overal een monetair fenomeen. Maar: hoge werkloosheid houdt neerwaartse druk op loonkosten. Dus: monetaristen tegenover output gap benadering. Score is positief: lage rente nominale rente en aanvullende maatregelen.

De scorecard voor aandelen

Waardering Shiller PE (cycle adjusted earnings) Vele verschillende maatstaven: Koers- winstverhouding (Price/earnings oftewel PE), dividendrendement ten opzichte van obligatierendement, dividendrendement in historisch perspectief, koers ten opzichte van boekhoudkundige waarde (Price to Book oftewel PB). Wij kijken vooral naar: Shiller PE: huidige koers ten opzichte van trendmatige winsten, Macro PE: kunnen we de huidige PE verklaren vanuit macro-economisch oogpunt’ Dividend discount model: wat is “juiste” PE op basis van dividend en groei Score is neutraal, maar sommige markten beginnen aan de dure kant te worden.

De scorecard voor aandelen

Winstvooruitzichten Winstvooruitzichten negatief voor aandelen. Veel factoren beïnvloeden winstgevendheid: groeivooruitzichten, kostenontwikkeling, wisselkoersen, kredietvoorwaarden, rentestanden etc. Bedrijven hebben stevig gesnoeid in de kosten (vooral in de VS), waardoor omzetgroei leidt tot snelle winstgroei. Winstvooruitzichten negatief voor aandelen.

De scorecard voor aandelen

De scorecard voor staatsobligaties

"A democracy is always temporary in nature; it simply cannot exist as a permanent form of government. A democracy will continue to exist up until the time that voters discover that they can vote themselves generous gifts from the public treasury. From that moment on, the majority always votes for the candidates who promise the most benefits from the public treasury, with the result that every democracy will finally collapse due to loose fiscal policy..." Alexander Fraser Tytler, Scottish lawyer and writer, 1770 "I used to think if there was reincarnation, I wanted to come back as the President or the Pope or a .400 baseball hitter. But now I want to come back as the bond market. You can intimidate everyone.“ James Carville, President Clinton's campaign strategist

Grote verschillen obligatiemarkten

Hoe ziet een tekort van één biljoen dollar eruit? => Gaat de rente oplopen bij zo’n grote vraag naar kapitaal? $100 $10 000 $100 miljoen $1 miljoen $1 biljoen 142 meter $1 miljard $10 miljard $2 miljard

Kapitaalmarktrente blijft laag want… Lage groei, recessie in de eurozone. Lage inflatie, kans op deflatie in de eurozone. Centrale banken doen er alles aan om de rente laag te houden. Lage kredietgroei. Rentegevoeligheid economieën. Demografie positief voor obligaties. Financiële repressie.

Overzicht

Agenda cursus voor pensioenfondsbestuurders 1 Welkom en introductie 2 Verschillende vermogenscategorieën: Aandelen, Vastrentend, Alternatives, Vastgoed 3 Diversificatie in portefeuille context 4 Invloed economie op de vermogenscategorieën 5 Impact nieuwe regelgeving op beleid Pensioenfondsen 6 Het nFTK en invloed op de beleggingsportefeuille 7 Appendix

De impact van nieuwe regelgeving op beleid Pensioenfondsen

Het “Financieel Toetsingskader” 70 Het “Financieel Toetsingskader” Sinds 2007 is het nieuw Financieel Toetsingskader voor pensioenfondsen van kracht: Waardering van de verplichtingen tegen een marktrente Dit was voorheen 4% Een minimaal vereiste dekkingsgraad Pensioenfondsen moeten minimaal een dekkingsgraad van 105% hebben, anders dekkingstekort Zo niet, dan moet een herstelplan worden opgesteld waarbij de dekkingsgraad binnen vijf jaar weer > 105% is De kans op een dekkingsgraad < 105% op een 1-jaars termijn moet kleiner dan 2.5% zijn Een goede solvabiliteit De dekkingsgraad moet hoger zijn dan de vereiste dekkingsgraad (wortel-formule), anders reservetekort Zo niet, dan moet een herstelplan worden opgesteld waarbij de dekkingsgraad binnen 15 jaar weer > 105% is Voorgeschreven verwachte rendementen in continuiteits-analyse

Wat betekent dit voor de verplichtingen? Volatiliteit! 71 Wat betekent dit voor de verplichtingen? Volatiliteit! De waarde van de verplichtingen wordt bepaald door de rente termijn structuur. Die wijzigt continu (in waarde/rente per looptijd maar ook van vorm) [Presentation name]-[Date] 71

Hoe werden de verplichtingen afgedekt in de oude situatie? 72 Hoe werden de verplichtingen afgedekt in de oude situatie? Met behulp van een klassieke obligatieportefeuille Gemiddelde looptijd/rentegevoeligheid van de klassieke portefeuilles: 5-10 jaar Index Mod Duratie Barclays Capital Euro Aggregate 500MM 5.3 Barclays Capital Euro Aggregate Treasury 500MM 6.1 Barclays Capital Euro Aggregate Corporate 500MM 4.1 Barclays Capital Euro Aggregate Treasury >10Y 500MM 12.1 JPM GBI World 5.3 Barclays Capital Euro Government Inflation - Linked Bond Index 8.1 Typische looptijd/rentegevoeligheid van de verplichtingen: 12 - 18 jaar Looptijdverschil (‘mismatch’): 5 - 15 jaar De waarde van de obligatieportefeuille verandert niet in lijn met de waarde van de verplichtingen als gevolg van het looptijdverschil Gevolg [Presentation name]-[Date] 72

Ontwikkeling van de dekkingsgraad gemiddeld Nederlands pensioenfonds 73 Ontwikkeling van de dekkingsgraad gemiddeld Nederlands pensioenfonds [Presentation name]-[Date] 73

74 Ontwikkeling van het beleggings rendement gemiddeld Nederlands pensioenfonds [Presentation name]-[Date] 74

Impact van rente veranderingen 75 Impact van rente veranderingen year 5 16 Assets Liabilities Solvency Decline = (4%) Rise OUDE situatie NIEUWE situatie Duratie Portefeuille Duratie Verplichtingen Interest rate Verbetering dekkingsgraad bij lagere rente Verslechtering dekkingsgraad

Wat kun je doen om dit risico te verminderen? 76 Wat kun je doen om dit risico te verminderen? year 5 16 Assets Liabilities Solvency Zelfde DURATIE Duratie Portefeuille Duratie Verplichtingen Interest rate 4% 100 100% 5% 95 84 113% 3% 105 116 90% DURATIE bij Mismatch Solvabiliteit blijft gelijk

Recente Veranderingen: UFR Curve | 04/04/2017 | Recente Veranderingen: UFR Curve DNB markt zero coupon discount curve afgeleid van markt swap curve Economische weergave van rentestanden Door DNB gehanteerd als discount curve tot Q3 2012 UFR curve (zonder aanpassing) Markt curve als basis input Bereken forward curve (rente van jaar op jaar) Gebruik tot 20 jaar markt forwards Na 20 jaar convergeert de forward naar 4.2% binnen 40 jaar Transformeer terug naar een normale “spot” curve DNB UFR curve Volgens vaste weging een combinatie van markt en pure UFR curve Niet verhandelbaar, alleen voor toezicht

Recente Veranderingen: DNB UFR Curve | 04/04/2017 | Recente Veranderingen: DNB UFR Curve Per Q3 2012 wordt de UFR curve toegepast voor de verdiscontering van verplichtingen van Nederlandse pensioenfondsen binnen het huidige FTK “Last Liquid Point” op 20 jaar, daarna wordt belang marktrentes minder Waarom 20 jaar en niet 30 jaar Convergentie op UFR van “4,2% op 60 jaar” Waarom 4,2%, is dit wel een reële lange termijn rente Tot voor de publicatie van de Ministerie van Sociale zaken op 24 september was de Solvency 2 UFR curve het meest aannemelijk Een “Nederlands” pensioenfonds is geen “Europese” verzekeraar “3-maands middeling” blijft gehandhaafd 3-maand middeling heeft mogelijk impact op de definitie van rentehedge

Rentegevoeligheid “Markt” vs. “DNB UFR” | 04/04/2017 | Rentegevoeligheid “Markt” vs. “DNB UFR” Belangrijke effecten: Bij huidige rentes lange eind van de curve stukken hoger lagere waarde verplichtingen Lange eind is veel minder volatiel minder rentegevoeligheid minder lang renterisico Curve is een model curve geen markt realiteit

Agenda cursus voor pensioenfondsbestuurders 1 Welkom en introductie 2 Verschillende vermogenscategorieën: → Aandelen, Vastrentend, Vastgoed, Alternatives 3 Diversificatie in portefeuille context 4 Invloed economie op de vermogenscategorieën 5 Impact nieuwe regelgeving op beleid Pensioenfondsen 6 Het nFTK en invloed op de beleggingsportefeuille 7 Appendix

Oorzaken daling dekkingsgraad 2008 81 Oorzaken daling dekkingsgraad 2008 De crisis van 2008 zorgt voor ‘perfect storm’: sterk dalende rente (sterke toename waarde verplichtingen) en extreme waardedalingen voor alle risicovolle beleggingscategorieën Dekkingsgraad van een ‘gemiddeld’ pensioenfonds daalt van 144% naar 101% (Hewitt) 144% -28% +14% -3% -23% 101% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% Dekkingsgraad 2007 Waardestijging Verplichtingen 3 4 5 6 Dekkingsgraad 2008 Performance Matching- portefeuille Performance- verschil swaps vs staat Performance Aandelen Performance overige assets Bron: Hewitt, BNP Paribas IP

Wat zegt de commissie Frijns? 82 Wat zegt de commissie Frijns? Kwetsbaarheid van pensioenfondsen neemt toe Vergrijzing leidt tot minder herstelvermogen Er vindt geen goede vertaalslag plaats van de kenmerken van een pensioenfonds naar beleggingsbeleid “oud” of “nieuw” , invloed sponsor, etc. Pensioenfondsen hebben structureel te weinig aandacht voor risicobeheer Beleggingbeleid veelal rendementsgedreven Pensioenfondsen hebben te weinig aandacht voor de implementatie van het beleggingsbeleid Te veel “implementation shortfall” Pensioenfondsen moeten meer rekening houden met de waardevastheid van het pensioen Reëel kader moet leidend zijn [Presentation name]-[Date] 82

Wat zijn uw uitdagingen? 83 Wat zijn uw uitdagingen? Door vergrijzing moet een afweging gemaakt worden tussen de belangen van de diverse belanghebbenden Het pensioenfonds wordt gedwongen om of ambitieuzere beleggingsstrategieën te implementeren of om het ambitieniveau naar beneden bij te stellen. Hoe integreer ik koopkrachtbehoud in mijn strategisch beleid? Huidige FTK is op nominale leest geschoeid Hoe maak ik reële ambities waar? Het bestuur van een pensioenfonds zal deze risico’s goed moeten kunnen inschatten om verantwoorde besluiten te nemen Het bestuur zal op alle gebieden leidend moeten zijn en voordurend voldoende informatie ter beschikking moeten hebben om de controle te behouden. Het pensioenfonds moet op heldere en transparante wijze kunnen uitleggen wat haar doelstellingen zijn en welke kosten zijn gemoeid bij de uitvoering van haar beleid Transparantie is van groot belang om draagvlak te creëren bij alle belanghebbenden voor het gevoerde beleid [Presentation name]-[Date] 83

Beleggen, een aantal keuzes Strategische Allocatie Tactische Operationele Vastrentende Waarden Aandelen Asset Allocatie Regio Allocatie Vastrentende waarden & aandelen management Vaststellen van benchmark en kaders van mandaat Pensioenfonds, ALM, Consultants Sectorallocatie, thema’s & fondsselectie Onroerend Goed Fundamentele verwachtingen t.a.v. economie & markten Risk/return analyse Uit onderzoek blijkt dat 80 tot 90% van de performance bepaald wordt door de strategische mix

85 Geïntegreerde aanpak voor de gehele portefeuille in relatie tot de verplichtingen Optimalisatie van de Asset Allocatie Op basis van de lange termijn doelstellingen (ALM, indexatiepotentieel, solvabiliteit) Maar ook op basis van kortere termijn doelstellingen (waar liggen kansen in 2011) Risico management Afdekking risico’s waar je niet voor wordt beloond, tenzij bewuste keuze voor korte/middellange termijn Dekkingsgraad afhankelijke allocatie in vorm van Dynamische Strategie Diversificatie van alpha bronnen Door het toevoegen van nieuwe (deel-) asset categorieën of actief management Door tactisch beleid op korte termijn Geïntegreerd risico management en rapportage Bewaking van alle lange en korte termijn doelstellingen en restricties Inzichtelijke rapportage ten opzichte van de verplichtingen

Principes bij portefeuille constructie 86 Principes bij portefeuille constructie Dek risico’s af waar geen voldoende beloning tegenover staat Tenzij deze risico’s welbewust worden genomen Alloceer het grootste deel van het actieve risico budget naar asset categorieën waarin het meeste additionele rendement te behalen valt Beslissing actief management versus (semi-) passief management Alloceer het minste actieve risico budget naar asset categorieën die worden gebruikt voor het afdekken van strategische risico’s of waarbij het moeilijk is om extra rendement te halen zonder grote posities in te nemen Draag zorg voor een kostenefficiënte en transparante implementatie Bestaande managers/portefeuilles kunnen een rol spelen in een geoptimaliseerde portefeuille Deze portefeuilles moeten wel worden meegenomen in de risico monitoring en de bepaling van het totale risico van de portefeuille

Stappen naar een optimaal portefeuille beheer Optimaliseer Allocatie (Beta) Smart Benchmark Toevoegen nieuwe asset categorieën Vastgoed Commodities Private Equity Infrastructuur Diversifieer binnen asset categorie Vastrentende waarden Credits / High Yield Emerging Markets Aandelen Small Caps Voeg Alpha toe Toevoegen alpha bronnen Hedge Funds Actief Fixed Income/Absolute Return Actieve Equity Stijlen Alpha Overlays TAA (Tactische Asset Allocatie) Actieve valuta posities Risico Management Hedge ongewenste risico’s Rente, inflatie, valuta Dynamische Strategieën Tijdelijk equity exposure afdekken Optimaliseren binnen ALM context Dekkingsgraad afhankelijk beleid

Structuur van een mogelijke portefeuille Genereren van extra rendement over de verplichtingen (Synthetische) replicatie verplichtingen = + Portefeuille Matching Portfolio Fixed Income producten Replicatie met Fondsen Return Portfolio Fysieke Return portefeuille Alpha en Beta Overlays: Rente, Inflatie, FX, TAA Portefeuille kent aantal componenten met ieder een verschillend doel: Replicatie van verplichtingen: Fixed Income gerelateerde producten (leveren gedeeltelijk renteafdekking) LDI Fondsen, al dan niet met leverage Genereren van rendement boven het rendement van de verplichtingen Gediversifieerde portefeuille al dan niet actief beheerd (alle asset categorieën mogelijk) Overlays Afdekken van risico’s waar je niet voor wordt beloond (rente, inflatie, passieve FX hedge) Alpha strategieën op portefeuille niveau (TAA, actieve FX strategieën)

Afdekken Risico’s: Renterisico 89 Afdekken Risico’s: Renterisico Bron:BNP Paribas IP Renterisico tussen vastrentende waarde portefeuille en verplichtingen Is dit een risico wat bewust wordt gelopen? Levert een rente mismatch op lange termijn rendement op? Indien strategisch afdekken Welk percentage? Op welke wijze implementeren en onderhouden?

Een voorbeeld: Afdekken rente-risico 90 Een voorbeeld: Afdekken rente-risico Bron: BNP Paribas IP Huidig - strategisch Rentehedge 50% Rentehedge 75% Rentehedge 100% Kan op diverse wijzen worden geïmplementeerd: Long Bonds / Cashflow Match LDI Fondsen (al dan niet met leverage) Swaps Bij het huidige strategische beleid wordt impliciet (via de belegging in staatsobligaties) een deel van het renterisico afgedekt Het verhogen van het rentehedge percentage leidt tot een aanzienlijke verlaging van het risico: de kans op een dekkingsgraad lager dan 100% neemt af van 27% tot 19% bij een volledige hedge. Het opwaarts potentieel blijft nagenoeg intact [Presentation name]-[Date] 90

Matchen van de verplichtingen – oplossingen voor een Pensioenfonds BNP Paribas IP biedt ook mogelijkheden voor een adequate fysieke matching portefeuille: Gebruik van zeven beleggingsfondsen. Elk fonds dekt een deel van de yield curve af (duration bucket). Deze fondsen beleggen in euro staatsleningen en rentederivaten (interest rates swaps). Gezien het gebruik van derivaten kan 100% van de verplichtingen gematcht worden zonder dat dit een vermogensbeslag betekent van 100% van de waarde van de verplichtingen. Dit zorgt ervoor dat de rendementsportefeuille van een grotere omvang blijft. 20 40 60 80 100 120 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51 53 55 duration net present value of cash flows 20 40 60 80 100 120 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51 53 55 duration exposure through funds Verplichtingenstructuur Matching beleggingsfondsen

Afdekken Risico’s: Valuta-risico Bron: BNP Paribas IP Huidig - Strategisch Rentehedge 75% Rentehedge 75%+ Valuta-hedge Basis gedachte: valuta exposure levert op de lange termijn geen return Afdekken van dit risico vermindert de volatiliteit Implementatie via EUR hedged beleggingen en/of valuta overlay Het afdekken van valuta-risico leidt tot een verdere reductie van het risico Ten opzichte van alleen het afdekken van 75% van het renterisico daalt de kans op een dekkingsgraad < 100% met 6%-punt Het opwaarts potentieel blijft vrijwel behouden

Afdekken Risico’s: Inflatie (indien mogelijk) 93 Afdekken Risico’s: Inflatie (indien mogelijk) Overzicht inflatiestromen op basis van Break Even inflatie Bepaling inflatie kasstromen Assets Liabilities Bepaling mate van inflatie hedge Indexatie beleid Overall risico (ALM) Implementatie met inflatie swaps of niet? Bron: BNP Paribas IP Aandachtspunten bij inflatie hedging Vrijwel geen Nederlandse inflatie voorhanden Break Even inflatie is inclusief inflatie volatiliteitspremie Passief of actief (als aparte asset categorie)

94 Het nemen van risico voor extra rendement: Rendement/diversificatie portefeuille De diversificatie portefeuille kent de volgende algemene doelstellingen: Stabiele, (liefst) positieve rendementen Diversificatie over verschillende beleggingscategorieën en strategieën Link met inflatie (koopkrachtbehoud) (Eventueel) link met cashrendementen (in geval van gebruik van leverage in matching portefeuille bijvoorbeeld door gebruik van derivaten) Doordat het duration risico geminimaliseerd is (met de matching portefeuille) kan de rendementsportefeuille op efficiënte wijze gebruik maken van het grootste deel van het risicobudget, gericht op lange termijn rendementen om indexatie te vergoeden en funding kosten laag te houden De rendementsportefeuille wordt samengesteld voor elke klant afzonderlijk gebaseerd op de individuele eisen en wensen en de smart benchmark benadering van BNP Paribas IP Belangrijk is transparantie

Een voorbeeld uit de praktijk: uitgangspunten 95 Een voorbeeld uit de praktijk: uitgangspunten Huidige Asset Allocatie Wij hebben een analyse uitgevoerd voor “een gemiddeld” Nederlands pensioenfonds: De asset allocatie is vermeld in het diagram Het renterisico (duration mismatch, assets versus verplichtingen) is voor 50% afgedekt Het valuta risico is niet afgedekt Karakteristieken van de pensioen verplichtingen: Gemiddelde duration van 16 jaar De pensioenverplichtingen zijn verdisconteerd tegen de DNB curve In de analyse zijn wij uitgegaan van een huidige dekkingsgraad van 105%

Een voorbeeld uit de praktijk: diversificatie Huidige asset allocatie + Rentehedge 85% + Valuta hedge 100% Diversificatie mix I +Valuta hedge 100% Diversificatie mix II Huidige asset allocatie Bron: BNP Paribas IP Diversificatie kan enerzijds worden toegepast om risico nog verder te reduceren (zie mix I), of bij een gelijk blijvend risico een hoger verwacht rendement te verkrijgen (zie mix II) Het combineren van: (Deels) afdekken rente-risico Geheel afdekken valuta-risico Diversificatie leidt tot een aanzienlijke risico-reductie bij een vergelijkbaar opwaarts potentieel of bij een gelijk risico een hoger verwacht opwaarts potentieel

Een voorbeeld uit de praktijk: nieuwe allocatie Diversificatie mix I Diversificatie mix II Huidige Asset Allocatie Bron: BNP Paribas IP Mix 1: Lager risico dan in huidige situatie, gelijkblijvend verwacht rendement/dekkingsgraad Mix 2: Gelijkblijvend risico, hoger verwacht rendement/dekkingsgraad In beide gevallen 85% van het renterisico en 100% van het valutarisico afgedekt

Pensioenfonds besturen is risico's managen Welke risico’s worden gemanaged? Allocatie risico’s Strategische allocatie (SAA) Tactische allocatie (TAA) Risico van actief of passief management Wijkt de manager niet te ver af van de benchmark? Moet ik klakkeloos een benchmark volgen? Risico’s dekkingsgraad ontwikkeling Hoeveelheid rentehedge ‘What-if’ analyse Bestuur zal overzicht moeten hebben van alle risico’s in de portefeuille Dan kunnen gefundeerde beslissingen over de samenstelling worden genomen

Meten van risico’s Op basis van scenario analyse: 99 Meten van risico’s Op basis van scenario analyse: Ex-ante tracking error van het rendement op de beleggingen versus de verplichtingen dekkingsgraad at risk: meer focus op downside risico Op basis van voorgedefinieerde scenario’s: Stress scenario’s Historische scenario analyse Vereiste dekkingsgraad Historic scenario analysis -15% -10% -5% 0% 5% 10% First Oilcrisis - 1973/1974 Second Oilcrisis - 1979 Interest Rate Drop - 1982/1983 Stock Market Crash - 1987 Nikkei Crash - 1990 High Yield Bond Tumble - 1990 Gulf War Oil Crisis - 1990/1991 European Currency Crisis - 1992 US Interest Rate Hikes - 1994 Mexican Peso Crisis - 1994/1995 Latin American Crisis - 1994/1995. Asian Crisis - 1997 Russian/ LTCM Crisis - 1998 Brazil Crisis - 1998 Nasdaq Crash - 2000/2001 2001 - 9/11 Year 2002 Month May - 2006 Subprime Crisis - 2008 Source: BNP Paribas IP

Geïntegreerde rapportage toegespitst op behoeften pensioenfonds 100 Geïntegreerde rapportage toegespitst op behoeften pensioenfonds Bron: BNP Paribas IP

101 Samenvatting Pensioenfondsen zijn gebaat bij een geïntegreerde aanpak van portefeuille constructie en risico management om een stabiele ontwikkeling van de dekkingsgraad te bevorderen Op strategisch niveau moet het pensioenfonds, al dan niet in samenwerking met haar adviseur, beslissingen nemen over strategische asset allocatie (SAA), implementatie van strategisch en tactisch beleid, overall risk management en beheer van portefeuilles Transparant voor alle belanghebbenden Met voldoende kennis van zaken Pensioenfonds besturen betekent het actief managen van risico’s Inspelen op marktomstandigheden Inspelen op een veranderende dekkingsgraad Controle van de uitvoerders Het bestuur zal op alle niveaus moeten rapporteren over de status van het fonds

102 BORREL??

Agenda cursus voor pensioenfondsbestuurders 1 Welkom en introductie 2 Verschillende vermogenscategorieën: Aandelen, Vastrentend, Alternatives, Vastgoed 3 Diversificatie in portefeuille context 4 Invloed economie op de vermogenscategorieën 5 Impact nieuwe regelgeving op beleid Pensioenfondsen 6 Het nFTK en invloed op de beleggingsportefeuille 7 Appendix

Appendix

Risico en Rendement, daar draait het om... Terminologie volgens Van Dale: Risico: gevaar van schade of verlies: ~ lopen; op eigen ~ Rendement: 1. opbrengst; winst 2. nuttig effect van iets Risico Volatiliteit Tracking Error Standaard deviatie Marktrisico Aandelenrisico Liquiditeitsrisico Portefeuille risico en diversificatie Rendement Beta Alpha Performance Absoluut Relatief Performance Gross of Fees Performance Net of Fees Benchmark

Terminologie Rendement Performance: De performance van het belegd vermogen is het totale directe en indirecte rendement uitgaande van de marktwaarde van de beleggingen (= absolute performance). Deze performance wordt vergeleken met de performance van de benchmark (= relatieve performance) Benchmark: Een objectieve meetlat voor zowel de samenstelling als de performance van het belegde vermogen. De benchmark wordt gebaseerd op een in beginsel vaste samenstelling van beleggingen; fluctuaties in de waarde van de benchmark worden veroorzaakt door de koersfluctuaties van de in de benchmark opgenomen beleggingen. Ook kan de benchmark zelf wijzigen door bijvoorbeeld opname van nieuwe effecten. Beta: Een maatstaf die weergeeft in welke mate het rendement van een aandeel of beleggingsportefeuille kan stijgen of dalen als het rendement van de benchmark stijgt of daalt. Beta kan positief of negatief zijn, de beta van de benchmark is per definitie 1. Bijvoorbeeld: een portefeuille heeft een beta van 0,8. Een stijging/ daling van de benchmark met 1% heeft dan een stijging/ daling van 0,8% van de portefeuille tot gevolg. Alpha: Een maatstaf voor de afwijking (out/underperformance) van het rendement van een beleggingsportefeuille ten opzichte van het rendement van de benchmark. Alpha wordt gebruikt om aan te geven wat de bijdrage van de vermogensbeheerder is geweest aan het rendement van de portefeuille, omdat het rendement van de benchmark (beta), waar de beheerder geen invloed op heeft, eruit is gehaald.

Terminologie risico Standaarddeviatie: Maatstaf voor de risicograad van beleggingen. Via een formule worden de koersuitslagen ten opzichte van de gemiddelde koersafwijking berekend. Hoe hoger de standaarddeviatie, hoe groter het risico. Tracking error: Een statistische maatstaf die weergeeft hoe groot de kans is dat het resultaat van de portefeuille zal afwijken van het resultaat van de benchmark. De tracking error is gelijk aan de standaarddeviatie van de out- en underperformances. Het is een goede maatstaf voor het meten van het extra risico dat in de portefeuille is opgenomen ten opzichte van de benchmark. Een hoge tracking error betekent veel kans op een rendement ver onder of boven de benchmark; veel extra risico ten opzichte van de benchmark. Bij een hogere tracking error heeft de vermogensbeheerder een grotere vrijheid om van de benchmark af te wijken, met zowel de kans op een beter resultaat dan de benchmark als een hoger resultaat Volatiliteit: Maatstaf voor de afwijking naar boven of beneden van een berekende prijs- dan wel koersreeks ten opzichte van het gemiddelde. Bij beleggers is volatiliteit een indicatie voor het risico dat wordt gelopen.

Het vaststellen van het risicobudget... Risicobudget: Het risicobudget is een sturingstool voor het vaststellen van het toegestane risico in de beleggingsportefeuille. De hoogte van het risico wordt bepaald door de ex ante tracking error. De ex ante tracking error is een statistische maatstaf die weergeeft hoe groot de kans is dat de outperformance zal afwijken van nul. De ex ante tracking error is gelijk aan de standaarddeviatie van de outperformance. Het is een goede maatstaf voor het meten van het extra risico van de portefeuille ten opzichte van de benchmark. Voorbeeld. Stel, er is een verwacht rendement op de portefeuille van 5% en een ex ante tracking error van 2%. Dit betekent dat er een kans van 67% is dat het rendement op de portefeuille tussen 3% en 7% ligt (+/- 2% ten opzichte van het verwachte rendement

Van terminologie naar concrete invulling... Welke instrumenten kunnen we gebruiken om rendement te genereren en wat zijn de risico’s die bij deze instrumenten horen? En diversificatie dan? En hoe moeten we dit in een totaalportefeuille voor ons pensioenfonds zien? En wat zegt de regelgever?

Disclaimer Dit document dient enkel ter informatie en is 1) geen voorstel of aanbod tot het aankopen of verhandelen van de financiële instrumenten hierin beschreven en 2) geen beleggingsadvies. Voordat u investeert in enig product van BNP Paribas Investment Partners* dient u zich te informeren over de (financiële) risico's die verbonden zijn aan een belegging in dit product en mogelijke restricties die u en uw beleggingsactiviteiten als gevolg van de op u van toepassing zijnde wet- en regelgeving ondervinden. Indien u na het lezen van deze presentatie een belegging in dit product overweegt, wordt u dan ook geadviseerd om een zodanige belegging te bespreken met uw relatiebeheerder of persoonlijke adviseur en na te gaan of dit product - gezien de daarmee verbonden risico's - past binnen uw beleggingsactiviteiten. De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. De mogelijkheid bestaat dat uw belegging in waarde stijgt; het is echter ook mogelijk dat uw belegging weinig tot geen inkomsten zal genereren en dat uw inleg bij een ongunstig koersverloop geheel of ten dele verloren gaat. BNP Paribas Investment Partners* heeft alle redelijkerwijs mogelijke zorg besteed aan de betrouwbaarheid van dit materiaal, echter aanvaardt geen aansprakelijkheid voor druk- en zetfouten. De in dit document opgenomen informatie en opinies kunnen worden gewijzigd zonder voorafgaand bericht. BNP Paribas Investment Partners is niet verplicht de hierin opgenomen informatie en opinies te actualiseren of te wijzigen. * “BNP Paribas Investment Partners” is de wereldwijde merknaam van de vermogensbeheerdiensten van BNP Paribas Groep. Dit document is uitgegeven door BNP Paribas Investment Partners Netherlands N.V. (adres: Burgerweeshuispad-Tripolis 200, 1008 DG Amsterdam) dat deel uitmaakt van de BNP Paribas groep.