Deel 1: Waarde 1. Financiering & de financieel manager

Presentatie over: "Deel 1: Waarde 1. Financiering & de financieel manager"— Transcript van de presentatie:

1 Deel 1: Waarde 1. Financiering & de financieel manager
2. Contante waarde & oportuniteitskost 3. Hoe bereken je contante waardes ? 4. Waardering van aandelen 5. Waarom leidt de NCW tot de beste investeringsbeslissingen? 6. Investeringsbeslissingen via NCW

2 Financiering & de financieel manager
Hoofdstuk 1 Financiering & de financieel manager

3 Ondernemingsdoelstelling Onderneming onder vennootschap
Inhoudstafel Ondernemingsdoelstelling Onderneming onder vennootschap Agencyprobleem: oorzaken / agencykosten / factoren Corporate Governance: wat? / problemen / aandachtspunten corporate governance in groeiende KMO’s Rol van de financieel manager

4 (Financiële) doelstelling van de onderneming
Maximalisatie marktwaarde van de onderneming   contante waarde van het  huidige aandelenkapitaal   gewetenloos:  reputatierisico  integriteitsbeleid & compliance-functie beter criterium dan  winstmaximalisatie  louter marktaandeel

5 (Financiële) doelstelling van de onderneming
Maximalisatie van de contante waarde per aandeel van het huidige aandelenkapitaal naast niet-financiële doelstellingen

6 Onderneming onder vennootschapsvorm
Delegatie van AH -> Management  vereist gemeenschappelijk objectief Zorgt voor continuïteit: AH kunnen aandelen verkopen -> andere investeerders Management kan bedrijf verlaten Laat toe bekwaam management te engageren Verschil in informatie & objectieven

7 Aandeelhouders <-> Management
Verschil in informatie Aandelenprijs en -rendement Uitgifte van aandelen & effecten Dividend Financiering Verschil in doelstellingen Management <-> aandeelhouders Topmanagement <-> middenmanagement Aandeelhouders <-> kredietverleners

8 Agencyprobleem Oorzaak: scheiding eigendom <--> management => Management heeft soms andere doelstellingen dan maximalisatie waarde van de onderneming Agencykosten: luxe -uitgaven management streven naar persoonlijke invloed & macht kosten voor controle op het management (revisoren) afkeer van aantrekkelijke, risicovolle projecten

9 Agencyprobleem Wordt complexer als management over méér informatie beschikt dan AH’s vb. nieuw project: AH vreest: Mgt meer info vertrouwen AH’s  als Mgt ook investeert in project

10 Agencyprobleem: beïnvloedende factoren
Verloning volgens resultaat Opvolging resultaten via: analisten kredietinstellingen investeerders Vervangbaarheid van het management Risico op overname

11 Corporate Governance: wat ?
Regels van behoorlijk bestuur Goede praktijken inzake: vennootschaps-structuur organisatie werking Heldere, eerlijke samenwerking tussen:  management  raad van bestuur  aandeelhouders

12 Corporate Governance: problemen
Geen aandeelhoudersdebat Invloed referentieaandeelhouder bestaat in 42% van beursgenoteerde Belgische Ondernemingen machtsholdings waarvan het bestaan wordt verantwoord voor: verankering bedrijf kapitaalinbreng controle op management

13 Corporate Governance: aandachtspunten
Behoorlijke werking Raad van bestuur  rol van onafhankelijke (non executive) bestuurders Auditcomité Bezoldigingscomité Waakzaamheid bij transacties met verbonden partijen

14 Corporate Governance in groeiende KMO’s
Bij de start: ondernemer = eigenaar Onderscheid belangen familie <--> bedrijf Bij groei: dagelijks leiding -> managers Effectieve raad van bestuur: binding eigenaars - management onafhankelijke bestuurders klankbord voor pionierende ondernemer toezicht op belangenevenwicht: aandeelhouders /directie / werknemers

15 Rol van de financieel manager
(2) Investeringen in de onderneming (2) (1) Kapitaal van investeerders (1) Financieel Activiteiten (4a) Herinvestering van gelden (4a) Financiële v.d. Onderneming managers Markten (3) Geldmiddelen uit de activiteiten (3) (4b) Gelden uitgekeerd aan aandeelhouders (4b) 6 6 6 6 11 10

16 Rol van de financieel manager
Investerings- & financieringsbeslissingen   onzekerheid inzake  kapitaalstructuur timing & omvang (LT financiering) van opbrengsten  KT financiering Technieken om onzekerheid te beperken (risicobeheer)

17 Hoe bereken je contante waardes ?
Hoofdstuk 3 Hoe bereken je contante waardes ?

18 Contante Waarde formules
Basis: CW = K1/(1+i) + K2 (1+i)2 + …. Perpetuïteit: CW : K / i Perpetuïteit met een jaarlijks groeiende KS CW = K1 / ( i - g ) Jaarlijks constante KS gedurende n jaren CW = K [ ( 1 -(1+i)-n ) / i ] = K [ 1 / i / (i (1+i)n )

19 Waarom leidt NCW tot de beste beslissingen ?
Hoofdstuk 5 Waarom leidt NCW tot de beste beslissingen ?

20 NCW alleen vormt niet altijd de perfecte leiddraad
Nochtans : NCW alleen vormt niet altijd de perfecte leiddraad Daarom : In de praktijk: Gebruik meerdere methodes !

21 Gebruik een combinatie van criteria bij de beoordeling van investeringen
Discounted cash flow criteria: Netto Contante Waarde (NCW) Intern Rendement (IR) Rentabiliteitsindex (RI) Kapitaalwaardemethode (KW) Terugverdiencriteria: Terugverdientijd (TVT) Gedisconteerde TVT (GTVT) Boekhoudkundig criterium: Boekhoudkundig Rendement

22 Netto Contante Waarde: wat ?
Verschil tussen: (actuele) uitgaven voor een project en de (actuele) waarde van het project Contante waarde van de toekomstige KS min de vereiste investering Norm: als NPV > 0 dan  waarde onderneming

23 Netto Contante Waarde: voordelen
Houdt rekening met tijdswaarde van geld hangt enkel af van de: ° geschatte KS ° gewogen gemiddelde kapitaalkost en niet van: a) zelf te bepalen normen b) boekhoudmethode NCW’s kan je optellen

24 Netto Contante Waarde: Beperkingen
Resultaat = absoluut bedrag Vooraf bepaald disconto% Risicovolheid schattingen op LT Risico bij vroegtijdige stopzetting Timing kasstromen

25 Intern Rendement Wat ? Disconto% waarbij NCW = 0

26 Intern Rendement: Niet-conventionele KS
Meerdere IR’s indien > 1 tekenwissel in de KS NCW 1000 IR=15.2% 500 Disconto% -500 IR=-50% -1000

27 I R: Onverenigbare Projecten
Hoogste IR geeft niet noodzakelijk hoogste NCW bij andere disconto%

28 I R & Termijnstructuur van de Discontopercentages
IR kan geen rekening houden met meerdere disconto% in functie van de tijd veronderstelt ontleenrente = uitleenrente (= perfecte kapitaalmarkt zonder transactiekosten) elk project heeft eigen (herbeleggings)rentevoet => bevoordeelt projecten met hoge KS in het begin van de levenscyclus

29 I R & hoge KS aan begin project

30 I R: Relatief populaire methode
Resultaat = rendements% geen absoluut bedrag (B & M: is easier to explain tot nonfinancial managers) Vereist geen vooraf bepaald disconto% (= slechts een relatief voordeel)  begunstigt relatief kleine investeringsbedragen

31 Rentabiliteitsindex Wat ? N C V / initiële uitgave Norm: > 0
Andere auteurs: NCW-index = NCW / initiële uitgave Rentabiliteitsindex = CW / initiële uitgave (met als norm > 1)

32 Rentabiliteitsindex Vooral relevant bij kapitaalschaarste
Bevoordeelt kleinere projecten Foutieve beslissing mogelijk bij:  onverenigbare projecten  van elkaar afhankelijke projecten

33 Rentabiliteitsindex: kapitaalschaarste
Bedrijf kan maximum investeren => keuze? Project NCW Investering R I A B C D GGRI (BD) = 1.13(125) (150) (25) = 1.01 (300) (300) (300) GGRI (A) = 0.77 GGRI (BC) = 1.12

34 Kapitaalschaarste Zachte vorm: Sterke vorm:
management stelt limieten voorop (bv. van hoofdkantoor <--> regionaal) (financiële) beheerscontrole Sterke vorm: wijst op inefficiënte markten

35 Terugverdientijd: Wat? Tijd nodig alvorens de initiële uitgave wordt gerecupereerd Norm: Arbitrair vastgelegde maximumduur Toepassingen: jaar project A B C D

36 Terugverdientijd: raadsel
Brealy & Myers p. 110: Some managers do use payback in judging capital investments. Why they rely on such a grossly oversimplified concept is a puzzle.

37 Terugverdientijd: voordelen
Eenvoudig / gemakkelijk begrijpbaar Aangewezen voor kleine, kortlopende projecten Radicale oplossing voor onzekere KS op LT

38 Terugverdientijd: Beperkingen
Negeert tijdwaarde van geld Negeert KS na payback Negeert risicoverschillen op KT Arbitraire keuze maximale payback

39 Gedisconteerde Terugverdientijd
Wat? Tijd nodig om gedisconteerde kasontvangsten  kasuitgaven Norm: Arbitrair vastgelegde maximumduur Compromis tussen TVT en NCW mist  de eenvoud van de TVT  de volledigheid van de NCW

40 Boekhoudkundig Rendement: Wat ?
 Boekhoudkundige nettowinst/ boekwaarde  andere auteurs: gemiddelde nettowinst / gem. boekwaarde Evaluatie:  negeert tijdwaarde van geld  gebaseerd op boekwaarde & nettowinst i.pl.v marktwaarde & kasstromen  impact van afschrijvingsmethode

41 Toepassing: beoordelingscriteria
N C W = I R  R I = TVT = GTV =

42 Kapitaalwaardemethode
Wat ? Variant op NCW met fictieve liquidatie project aan het einde van elk jaar zoekt tijdstip waarop NCW project = max. Gaat uit van: fictieve liquidatiewaarde aan einde elk jaar (alternatieve opbrengstwaarde) fictieve terugkoopwaarde begin volgend jaar (alternatieve kost) Gebruikt als referentiedatum: 1 juli

43 Kapitaalwaardemethode: uitwerking
Disconteer fictieve terugkoopwaarde & fictieve liquidatiewaarde naar 1 juli + operationele kasstroom = jaarsurplus contante jaarsurplus = CW van elk jaarsurplus per 1/7 van het 1ste jaar contant cumulatief surplus = som van de contante jaarsurplussen kapitaalwaarde = (hoogste) contant cumulatief surplus

44 Kapitaalwaardemethode: opgave
Marktwaarde investeringsgoed: nieuw jaar 1 jaar 2 jaar 3 jaar 4 jaar Operationele kasstroom jaar 1 jaar 2 jaar 3 jaar 4 jaar Disconto% = 10%

45 Economisch Profiel

46 KW: Economisch Profiel
Verloop van KW in de tijd Toont: 1. Economische Terugverdientijd 2. Economische levensduur 3. Maximale risico (bij afbreken project) 4. Maximaal resultaat

47 KW: Belangrijkste verdienste
Toont consequenties bij vroegtijdig afbreken project Timing kasstromen

48 Tijdstip kasstromen

49 Investeringsanalyse aan de hand van N C W
Hoofdstuk 6 Investeringsanalyse aan de hand van N C W

50 Inhoudstafel Kasstroomanalyse Projectkasstromen Berekening OKS Toepassing OKS Equivalente jaarlijkse kosten

51 Kasstroomanalyse Verdisconteer KS, geen winsten  project = aantrekkelijk mits het cash genereert Differentiële (incrementele) KS  extra KS door realisatie project Neem alle indirecte effecten op:  kannibalisme t.o.v. andere producten  meerverkoop van aanverwant product Géén sunk costs; wél opportuniteitskosten

52 Projectkasstromen  KS uit de activa; geen financieringskost + Operationele kasstroom = W V I B afschrijvingen Ven.B. - projectgebonden  netto-werkkapitaal - projectgebonden kapitaalbesteding = totale projectkasstroom

53 Berekening O K S 1. Ontvangsten - kaskosten - belastingen = top down
2. Nettowinst + afschrijvingen = bottom up 3. (Ontvangsten - kaskosten) * (1 - VenB) + afschrijvingen * VenB = belastingaftrekmethode

54 Opgave: Berekening O K S
Omzet: 1500 Kosten: Intresten: Afschrijvingen: VenB: %

55 Equivalente jaarlijkse kosten
Voor vergelijking projecten met ongelijke levensduur Bereken de CW van de jaarlijkse kosten en initiële kapitaaluitgave over de respectievelijke levensduur =>equivalente jaarlijkse kost = CW / annuïteitsfactor [ 1 -(1+i)-n ] / i

56 Investeringsbeslissingen & Belgische Ven.B.
Hoofdstuk 7 Investeringsbeslissingen & Belgische Ven.B.

57 Belgische Vennootschapsbelasting
Impact van boekjaren met onvoldoende winst Investeringen aan einde van een boekjaar Fiscaal aanvaardbare afschrijvings% Bijzondere afschrijvingsregimes Investeringsreserve Uitgestelde, gespreide taxatie meerwaarde

58 Impact van boekjaren met onvoldoende winst
Verliezen mogen verrekend worden met belastbare winsten van zelfde vennootschap => gaan verloren bij bv. fusie + enkele nuanceringen in going concern (o.m. voor abnormale & goedgunstige voordelen) Fiscale verliezen zijn onbeperkt overdraagbaar in de tijd (carry forward)

59 Toepassing: fiscaal verlies

60 Waarom investeren KMO’s aan einde van een boekjaar ?
Volledige afschrijvingsannuïteit in jaar van investering (voor KMO’s)  geen proratering KMO’s <-> Grote Ond. Bijkomende kosten mogen afgeschreven: naar keuze:  in één maal  op een zelf te kiezen looptijd ononderbroken in gelijke fracties vermijdt penalisatie onvoldoende voorafbetaling

61 Fiscaal aanvaardbare afschrijvings% <-> afschrijvingsexcedent
Handels- en kantoorgebouwen: 3% Nijverheidsgebouwen: 5% Machines & meubilair: 10% Rollend materieel: 20% PC’s, elektronische toestellen: 33,3% Afschrijvingsexcedent:   fiscale winst belastbaar tijdperk  na afloop boekhoudkundige afschrijving: recupereerbaar

62 Toepassing afschrijvingsexcedent

63 Bijzondere afschrijvingsregimes
Degressief: dubbel van lineaire %, berekend op boekwaarde niet voor personenwagen / verhuurde activa nooit > 40% Bijkomende kosten (bij aankoop) enkel nog voor KMO’s vrije keuze: volledig in jaar van investering ononderbroken, gelijke fracties, op zelf te kiezen looptijd Sectorgebonden: bv. zeeschepen jaar 1: % jaar 2 & 3: 15% jaar 4 t.e.m.8: 10%

64 Toepassing degressief afschrijven

65 Investeringsreserve Enkel voor zgn. fiscale KMO’s (zie cursus Ven.B.)
Belastingvrije reserve: 50% van het gereserveerde, belastbare resultaat met een maximum van euro/jaar mits herinvesteren: vrijgestelde bedrag in (I)MVA die in aanmerking komen voor investeringsaftrek < 3 jaar vanaf belastbaar tijdperk waarvoor investeringsreserve werd aangelegd mits onaantastbaarheidsvoorwaarde

66 Toepassing: investeringsreserve

67 Uitgestelde, gespreide taxatie meerwaarde
Als bij einde project: boekwaardemarktwaarde minderwaarde = fiscaal aftrekbaar meerwaarde = belastbaar  ofwel: onmiddellijk in jaar van realisatie ofwel: uitgesteld én gespreid, volgens ritme van de afschrijving op herinvestering

68 Uitgestelde, gespreide taxatie meerwaarde
Voorwaarden: meerwaarde op (I)MVA, > 5 jaar herinvestering totale verkoopprijs: in afschrijfbare (I)MVA < 3 jaar (vanaf 1ste dag boekjaar realisatie) < 5 jaar bij herinvesternig in gebouwen Meerwaarde = tijdelijk vrijgesteld = gespreid belastbaar  volgens afschrijvingstempo herinvestering

69 Toepassing: gespreide taxatie meerwaarde
Verkoopprijs gebouw in 2005: 1,5 mio Boekwaarde: 0,5 mio Herinvestering 3 mio in gebouw in 2007 met een lineaire afschrijving over 33 jaar Bereken impact van een gespreide taxatie versus een onmiddellijke belasting van die meerwaarde bij disconto%: 4%, 8% en 10%

70 IM&C Meststoffen p. 124 Bereken: NCW, IR, RI, TVT, GTVT
Hypothese: geen winst uit andere activiteiten Fiscale impact afschrijvingsexcedent (MACRS) Schrijf degressief af op 5 jaar Onmiddellijke benutting investeringsreserve ad , onaantastbaarheidsvw: 20 jaar Uitgestelde gespreide taxatie meerw: 10 jaar